Ο ελληνικός τραπεζικός κλάδος ολοκλήρωσε το 2025 με εικόνα που, σε όρους ισολογισμών και οργανικής κερδοφορίας, είναι η ισχυρότερη της μεταμνημονιακής περιόδου. Η εξυγίανση έχει ουσιαστικά ολοκληρωθεί, οι δείκτες μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων έχουν υποχωρήσει σε χαμηλά επίπεδα, οι κεφαλαιακές βάσεις παραμένουν επαρκείς και οι τράπεζες έχουν επιστρέψει σε κανονικότερη πολιτική διανομών. Σε επίπεδο κλάδου, η χρήση 2025 μπορεί να διαβαστεί ως έτος επιβεβαίωσης: η υψηλή κερδοφορία δεν ήταν συγκυριακή λογιστική αντανάκλαση, αλλά προϊόν ισχυρού καθαρού επιτοκιακού αποτελέσματος, ελεγχόμενου κόστους κινδύνου και βελτιωμένης λειτουργικής αποδοτικότητας.
Το 2026, όμως, είναι πιο απαιτητικό. Η αγορά δεν αρκείται πλέον στην εικόνα της εξυγίανσης. Ζητά απόδειξη ότι ο κλάδος μπορεί να διατηρήσει διψήφια αποδοτικότητα ιδίων κεφαλαίων σε περιβάλλον ηπιότερης στήριξης από τα επιτόκια. Αυτό μετατοπίζει το κέντρο βάρους από το NII προς την πιστωτική επέκταση, τις προμήθειες, το wealth management, τις ασφαλιστικές εργασίες και τη συνολική ποιότητα του revenue mix. Εκεί θα κριθεί η επόμενη φάση rerating του κλάδου.
Η βασική επενδυτική θέση για τις ελληνικές τράπεζες παραμένει θετική. Ο συνδυασμός ισχυρής κερδοφορίας, χαμηλότερου κόστους κινδύνου, ορατότητας σε payouts και σταδιακής ενίσχυσης των προμηθειών στηρίζει το story. Την ίδια στιγμή, το 2026 εισάγει αυξημένο execution risk: οι τράπεζες πρέπει να αποδείξουν ότι η υψηλή αποδοτικότητα μπορεί να διατηρηθεί χωρίς την πλήρη στήριξη του επιτοκιακού κύκλου. Η κεντρική υπόθεση παραμένει ότι η ελληνική οικονομία συνεχίζει να αναπτύσσεται με ρυθμούς άνω της Ευρωζώνης, άρα το μακροοικονομικό υπόβαθρο παραμένει υποστηρικτικό για πιστωτική ζήτηση, ποιότητα ενεργητικού και νέες εργασίες.
Η μεγάλη διαχωριστική γραμμή για το 2026 είναι τριπλή. Πρώτον, ποια τράπεζα θα μετατρέψει ταχύτερα την πτώση της επιτοκιακής ώθησης σε όγκο νέων δανείων. Δεύτερον, ποια θα ενισχύσει ουσιαστικά τις προμήθειες ως ποσοστό οργανικών εσόδων. Τρίτον, ποια θα πείσει ότι μπορεί να δώσει υψηλές διανομές χωρίς να αποδυναμώνει την κεφαλαιακή ευελιξία της.
Alpha Bank
Η Alpha Bank έκλεισε το 2025 με reported κέρδη μετά φόρων 943,3 εκατ. ευρώ και normalized κέρδη 906,6 εκατ. ευρώ, fully loaded CET1 15% και δείκτη NPE 3,6%, ενώ η καθαρή πιστωτική επέκταση στην Ελλάδα ανήλθε σε 3,5 δισ. ευρώ. Η χρήση επιβεβαίωσε ότι η τράπεζα έχει μπει σε φάση σταθερότερης λειτουργικής εκτέλεσης, με ισχυρότερη βάση εσόδων και μεγαλύτερη δυνατότητα επιβράβευσης μετόχων. Η εικόνα αυτή την τοποθετεί πλέον όχι ως case turnaround, αλλά ως case delivery.
Για το 2026, το βασικό σημείο αναφοράς είναι η μετάβαση από την ισχυρή κερδοφορία του κύκλου επιτοκίων σε πιο ισορροπημένη δημιουργία κερδών. Η διοίκηση δείχνει EPS 0,40 ευρώ για το FY2026 από 0,36 ευρώ το FY2025, άρα η αγορά περιμένει βελτίωση κερδοφορίας ακόμη και σε περιβάλλον πιο ομαλού NII. Αυτό σημαίνει ότι ο επενδυτικός φάκελος της Alpha για το 2026 θα κριθεί κυρίως από την επιτάχυνση σε fee-generating δραστηριότητες, από τη συνέπεια στην πιστωτική ανάπτυξη και από τη διατήρηση πειθαρχίας στο κόστος. Εάν αυτά επιβεβαιωθούν, η τράπεζα έχει περιθώριο να περιορίσει το discount αποτίμησης έναντι των ισχυρότερων peers.
Τράπεζα Πειραιώς
Η Πειραιώς έκλεισε το 2025 με καθαρά κέρδη που αναλογούν στους μετόχους 1,07 δισ. ευρώ, normalized RoaTBV 16%, NPE ratio 2,0% και καθαρή πιστωτική επέκταση περίπου 4 δισ. ευρώ. Η πρόοδος είναι ουσιώδης, διότι δείχνει ότι η τράπεζα όχι μόνο ολοκλήρωσε την εξυγίανση του ισολογισμού της, αλλά εισήλθε πλέον σε καθεστώς ανταγωνιστικής αποδοτικότητας. Η αγορά διαβάζει την Πειραιώς ως τίτλο με υψηλότερη beta, αλλά και με σαφέστερο περιθώριο λειτουργικής αναβάθμισης σε σχέση με το παρελθόν.
Για το 2026, η επενδυτική υπόθεση γίνεται πιο επιθετική. Το στρατηγικό πλάνο 2026-2030 θέτει στόχο RoaTBV 15%-18% στην περίοδο και περίπου 10% ετήσια αύξηση EPS, κάτι που ανεβάζει τον πήχη των προσδοκιών. Αυτό σημαίνει ότι το 2026 δεν θα είναι απλώς έτος συντήρησης της κερδοφορίας, αλλά έτος στο οποίο η τράπεζα πρέπει να επιβεβαιώσει ότι μπορεί να παραγάγει βιώσιμη οργανική ανάπτυξη με ισχυρές αποδόσεις. Η μεγαλύτερη πρόκληση είναι να διατηρήσει υψηλή παραγωγή νέων εργασιών, χωρίς να επιβαρύνει το risk profile και χωρίς να δει υπερβολική πίεση από το χαμηλότερο επιτοκιακό περιβάλλον. Αν το execution παραμείνει καθαρό, η Πειραιώς παραμένει από τις τράπεζες με το πιο έντονο rerating potential.
Eurobank
Η Eurobank διατηρεί τη θέση της ως ο πιο σταθερά εκτελεστικός παίκτης του κλάδου. Για το 2025 ανακοίνωσε adjusted net profit 1,412 δισ. ευρώ, reported net profit 1,362 δισ. ευρώ, RoTBV 16%, CET1 15,6%, NPE ratio 2,6%, οργανική αύξηση δανείων 5,3 δισ. ευρώ και αύξηση καταθέσεων 4,1 δισ. ευρώ. Η εικόνα αυτή επιβεβαιώνει ότι η τράπεζα διαθέτει το πιο ώριμο και διαφοροποιημένο business model μεταξύ των ελληνικών ομίλων, με μεγαλύτερη γεωγραφική και λειτουργική διασπορά εσόδων.
Το 2026 η Eurobank ξεκινά από θέση σχετικής ισχύος, αλλά και με απαιτητικές προσδοκίες. Η διοίκηση στοχεύει core operating profit περίπου 1,9 δισ. ευρώ και RoTBV περίπου 16%, γεγονός που δείχνει ότι αναμένει διατήρηση της υψηλής αποδοτικότητας ακόμη και μετά την κορύφωση του επιτοκιακού οφέλους. Για την αγορά, το κρίσιμο ερώτημα δεν είναι αν η Eurobank μπορεί να παραμείνει κερδοφόρα. Είναι αν μπορεί να συνεχίσει να υπεραποδίδει σε ποιότητα κερδών και σε ορατότητα διανομών. Με την παρούσα δομή της, η τράπεζα παραμένει το πιο “defensive growth” story του κλάδου, δηλαδή τίτλος που συνδυάζει σχετική ανθεκτικότητα με ορατή δυνατότητα δημιουργίας αξίας.
Εθνική Τράπεζα
Η Εθνική έκλεισε το 2025 με PAT περίπου 1,3 δισ. ευρώ, EPS 1,38 ευρώ, RoTE 15,5%, NPE ratio 2,4% και CET1 18,8%. Το βασικό χαρακτηριστικό της επενδυτικής της θέσης είναι η κεφαλαιακή ισχύς. Η ΕΤΕ διατηρεί το ισχυρότερο κεφαλαιακό προφίλ στον κλάδο και αυτό της δίνει στρατηγική ευχέρεια τόσο σε πολιτική διανομών όσο και σε οργανικές ή επιλεκτικά ανόργανες πρωτοβουλίες. Σε όρους ισολογισμού, είναι η τράπεζα με το πιο καθαρό “quality balance sheet” αφήγημα.
Το 2026, όμως, η αγορά θα ζητήσει περισσότερα από την αίσθηση ασφάλειας. Το business plan δείχνει EPS περίπου 1,4 ευρώ, RoTE περίπου 15%, low single-digit αύξηση NII και high single-digit αύξηση προμηθειών. Αυτό σημαίνει ότι η Εθνική οφείλει να αποδείξει πως μπορεί να μετατρέψει το πλεονέκτημα ισχύος σε επιθετικότερη εμπορική αξιοποίηση. Με άλλα λόγια, η επενδυτική πρόκληση για την ΕΤΕ το 2026 είναι λιγότερο η ανθεκτικότητα και περισσότερο η επιτάχυνση. Αν η τράπεζα δείξει ότι το κεφαλαιακό της απόθεμα μπορεί να παραγάγει υψηλότερο ρυθμό ανάπτυξης και καλύτερη αναλογία διανομών προς κέρδη, τότε έχει περιθώριο περαιτέρω αναβάθμισης της αποτίμησής της.
Η χρηματιστηριακή εικόνα
Στο κλείσιμο της Πέμπτης 2/4, η αγορά έδωσε ένα πρώτο μήνυμα για το πόσο ευαίσθητος παραμένει ο κλάδος σε διεθνείς αναταράξεις και risk-off μετακινήσεις χαρτοφυλακίων. H εικόνα στις τέσσερις συστημικές ήταν η εξής: Alpha Bank 3,361 ευρώ, Πειραιώς 7,40 ευρώ, Eurobank 3,465 ευρώ και Εθνική 13,11 ευρώ. Οι χρηματιστηριακές αξίες διαμορφώθηκαν σε 7,78 δισ. ευρώ για την Alpha, 9,15 δισ. ευρώ για την Πειραιώς, 12,6 δισ. ευρώ για τη Eurobank και 12 δισ. ευρώ για την Εθνική. Η συνολική αποτίμηση των τεσσάρων ανήλθε έτσι σε 41,53 δισ. ευρώ.
Σε ημερήσια βάση, η εικόνα ήταν πιεσμένη, με πτώση 0,83% για την Πειραιώς, 0,77% για τη Eurobank και 1,43% για την Εθνική, ενώ η Alpha διαφοροποιήθηκε οριακά θετικά στο +0,30%. Ωστόσο, η μεγαλύτερη σημασία βρίσκεται στο τεχνικό βάθος της κίνησης. Παρά την ημερήσια διόρθωση, οι εβδομαδιαίες αποδόσεις παρέμειναν έντονα θετικές, στο +9,18% για την Πειραιώς, +8,28% για τη Eurobank, +2,82% για την Εθνική και +9,98% για την Alpha. Αυτό υποδηλώνει ότι η συνεδρίαση της 2ας Απριλίου έμοιαζε περισσότερο με βραχυπρόθεσμη αποσυμπίεση μετά από γρήγορη άνοδο, παρά με διάσπαση της θετικής μεσοπρόθεσμης τάσης.
Τεχνικά, η ανάγνωση του ταμπλό είναι διπλή. Πρώτον, η Eurobank και η ΕΤΕ παραμένουν οι δύο τίτλοι με το μεγαλύτερο ειδικό βάρος σε όρους κεφαλαιοποίησης, καθώς αθροιστικά αντιστοιχούν σε περίπου 24,6 δισ. ευρώ, δηλαδή σχεδόν στο 59% της συνολικής αξίας των τεσσάρων τραπεζών. Δεύτερον, η Alpha και η Πειραιώς εμφανίζουν υψηλότερη ένταση κίνησης σε εβδομαδιαίο ορίζοντα, κάτι που υποδηλώνει μεγαλύτερη μοχλευμένη ευαισθησία στο βελτιωμένο κλαδικό sentiment. Σε συνθήκες γεωπολιτικής έντασης, αυτή η διάκριση αποκτά σημασία: οι πιο “ποιoτικοί” τίτλοι απορροφούν ευκολότερα τη μεταβλητότητα, ενώ οι τίτλοι με υψηλότερο beta κινούνται πιο απότομα, ανοδικά και πτωτικά.
Τι περιμένουμε το 2026
Η ουσία για το 2026 είναι ξεκάθαρη. Δεν αρκεί οι τράπεζες να παραμείνουν κερδοφόρες. Πρέπει να αποδείξουν ότι η κερδοφορία τους έχει αντοχή, σύνθεση και βάθος. Η αγορά θα εστιάσει σε τέσσερις παραμέτρους.
Η πρώτη είναι η ταχύτητα της πιστωτικής επέκτασης. Εκεί θα φανεί αν η ελληνική οικονομία μπορεί να μεταφραστεί σε πραγματικό loan growth και όχι μόνο σε καλή θεωρητική μακροεικόνα.
Η δεύτερη είναι η ανθεκτικότητα των καθαρών εσόδων από τόκους. Το ζητούμενο δεν είναι να μην υποχωρήσουν καθόλου, αλλά να υποχωρήσουν ελεγχόμενα και να αντισταθμιστούν από όγκο και προμήθειες.
Η τρίτη είναι η ποιότητα των εσόδων. Όσο μεγαλύτερη γίνεται η συμβολή προμηθειών, wealth management, bancassurance και λοιπών μη επιτοκιακών εργασιών, τόσο πιο πειστικό γίνεται το επενδυτικό αφήγημα.
Η τέταρτη είναι οι διανομές. Ο κλάδος έχει επιστρέψει σε payout story, και η αγορά θα ανταμείψει ιδιαίτερα όποια τράπεζα συνδυάζει υψηλή διανομή με σταθερό κεφαλαιακό προφίλ και καθαρή ορατότητα κερδών.
Η επενδυτική εικόνα των ελληνικών τραπεζών παραμένει θετική, αλλά το 2026 ανεβάζει τον βαθμό δυσκολίας. Το 2025 απέδειξε ότι ο κλάδος μπορεί να παράγει υψηλή κερδοφορία. Το 2026 θα κρίνει αν αυτή η κερδοφορία είναι διατηρήσιμη χωρίς υπερβολική εξάρτηση από τον επιτοκιακό κύκλο.
Σε αυτή τη φάση, η Eurobank και η Εθνική εκπροσωπούν περισσότερο το σκέλος της ποιότητας και της ανθεκτικότητας, ενώ η Alpha και η Πειραιώς εμφανίζουν εντονότερο στοιχείο λειτουργικής επιτάχυνσης και δυνητικού rerating. Για τον επενδυτή, αυτό σημαίνει ότι το sector call παραμένει θετικό, αλλά η επιλογή τίτλου αποκτά πλέον μεγαλύτερη σημασία από την απλή έκθεση στον κλάδο συνολικά.
Κωνσταντίνος Γκουγκάκης
