Ισχυρή ψήφο εμπιστοσύνης στη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ δίνει η UBS, η οποία μετά από περισσότερες από 10 συναντήσεις με θεσμικούς επενδυτές διαπιστώνει ότι το επενδυτικό ενδιαφέρον για τον όμιλο παραμένει υψηλό και, κυρίως, ότι η αγορά δεν έχει ακόμη αποτιμήσει πλήρως τη δυναμική που δημιουργούν οι μεγάλες παραχωρήσεις.
Η ελβετική τράπεζα διατηρεί τη σύσταση Buy και την τιμή-στόχο των 55 ευρώ, επιμένοντας στη θετική επενδυτική της άποψη παρά την ήδη ισχυρή πορεία της μετοχής. Στον πυρήνα του investment case βρίσκονται η Αττική Οδός και η Εγνατία Οδός, οι οποίες μπορούν να αποτελέσουν μακροπρόθεσμους «κινητήρες» κερδοφορίας και ταμειακών ροών, σε συνδυασμό με την ηγετική θέση του ομίλου στις κατασκευές.
Το μήνυμα που προκύπτει από τις επαφές της UBS με τους επενδυτές είναι ιδιαίτερα σημαντικό για τη χρηματιστηριακή ιστορία της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ: παρά την άνοδο που έχει προηγηθεί, η αγορά εξακολουθεί να βλέπει μη αποτιμημένη αξία στον όμιλο, ενώ η UBS θεωρεί ότι η αποτίμηση παραμένει ελκυστική έναντι των διεθνών εταιρειών υποδομών με αντίστοιχα χαρακτηριστικά ανάπτυξης.
Οι επενδυτές βλέπουν αξία που δεν έχει ακόμη «ξεκλειδώσει»
Η UBS πραγματοποίησε περισσότερες από 10 συναντήσεις με επενδυτές μετά την έναρξη κάλυψης της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ, με το feedback να χαρακτηρίζεται εποικοδομητικό και σε γενικές γραμμές θετικό.
Κοινός παρονομαστής των συζητήσεων ήταν η εκτίμηση ότι οι δυνατότητες κερδοφορίας της Αττικής Οδού και της Εγνατίας Οδού δεν έχουν ενσωματωθεί πλήρως στην τρέχουσα αποτίμηση. Πρόκειται για δύο assets με μεγάλη διάρκεια ζωής, σημαντική ορατότητα εσόδων και δυνατότητες περαιτέρω ενίσχυσης των αποδόσεων.
Οι προβληματισμοί των επενδυτών επικεντρώνονται περισσότερο στο πόσο ακόμη μπορεί να επαναξιολογηθεί η μετοχή μετά την ισχυρή φετινή επίδοση, στη διατηρησιμότητα της ηγετικής θέσης στις κατασκευές, στους κινδύνους εκτέλεσης των μεγάλων έργων και στον πολιτικό κίνδυνο.
Η UBS, ωστόσο, θεωρεί ότι οι συγκεκριμένοι παράγοντες δεν αναιρούν το θετικό επενδυτικό αφήγημα, ενώ σε αρκετές περιπτώσεις εκτιμά ότι οι φόβοι της αγοράς είναι μεγαλύτεροι από τους πραγματικούς κινδύνους.
Αττική Οδός: Το στοίχημα της τιμολόγησης
Ιδιαίτερο βάρος δίνει η UBS στην Αττική Οδό, ένα asset που μπορεί να προσφέρει σημαντική ορατότητα στις μελλοντικές ταμειακές ροές του ομίλου.
Ένα από τα βασικά σημεία που εξετάζει είναι η χαμηλή ελαστικότητα της ζήτησης ως προς την τιμή, στοιχείο που δυνητικά δημιουργεί σημαντικές δυνατότητες βελτιστοποίησης των εσόδων.
Στο επίκεντρο βρίσκεται η δυνατότητα εφαρμογής δυναμικής τιμολόγησης, καθώς και ο χρόνος και η έκταση με την οποία ένα τέτοιο μοντέλο θα μπορούσε να υλοποιηθεί.
Για τη χρηματιστηριακή αγορά, το κρίσιμο στοιχείο είναι ότι οποιαδήποτε βελτίωση της σχέσης μεταξύ κυκλοφορίας και τιμολόγησης μπορεί να μεταφραστεί σε υψηλότερες λειτουργικές ταμειακές ροές και μεγαλύτερη αξία της παραχώρησης.
Εγνατία Οδός: Κυκλοφορία, ψηφιοποίηση και επενδύσεις
Αντίστοιχα θετική εμφανίζεται η UBS για την Εγνατία Οδό, όπου βλέπει περισσότερες από μία πηγές δημιουργίας πρόσθετης αξίας.
Πέρα από τις αναπροσαρμογές των διοδίων, η ελβετική τράπεζα εστιάζει στην αύξηση της κυκλοφορίας, στην ψηφιοποίηση και στη δυνατότητα περιορισμού του λειτουργικού κόστους.
Η μεγαλύτερη διείσδυση των ηλεκτρονικών συναλλαγών και των συστημάτων αυτόματης πληρωμής μπορεί να ενισχύσει τη λειτουργική αποτελεσματικότητα, ενώ το μεγάλο πρόγραμμα αναβάθμισης της Εγνατίας δημιουργεί προϋποθέσεις αύξησης της κίνησης σε βάθος χρόνου.
Κατά συνέπεια, η UBS βλέπει ένα αναπτυξιακό story που δεν περιορίζεται στην αύξηση των διοδίων, αλλά μπορεί να στηριχθεί παράλληλα σε υψηλότερους κυκλοφοριακούς όγκους και καλύτερη λειτουργική μόχλευση.
Γιατί η UBS βλέπει ακόμη περιθώριο επαναξιολόγησης
Ένα από τα βασικά ερωτήματα των επενδυτών είναι εάν, μετά την ισχυρή απόδοση της μετοχής από τις αρχές του έτους, έχει ήδη πραγματοποιηθεί το μεγαλύτερο μέρος της χρηματιστηριακής επαναξιολόγησης.
Η απάντηση της UBS παραμένει θετική.
Παρά την άνοδο, εκτιμά ότι η ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ εξακολουθεί να διαπραγματεύεται με σημαντικό discount έναντι των διεθνών εταιρειών υποδομών, εάν ληφθεί υπόψη το αναπτυξιακό της προφίλ.
Παράλληλα, οι αποτιμήσεις που προκύπτουν από τα μοντέλα της για την Αττική Οδό και την Εγνατία Οδό χαρακτηρίζονται μη απαιτητικές, ιδιαίτερα εάν συγκριθούν με αντίστοιχες παραχωρήσεις αυτοκινητοδρόμων στο εξωτερικό και συνυπολογιστούν η διάρκεια των συμβάσεων και οι δυνατότητες τιμολόγησης.
Αυτό αποτελεί ίσως και το ισχυρότερο χρηματιστηριακό μήνυμα της έκθεσης: η άνοδος που έχει ήδη καταγράψει η μετοχή δεν σημαίνει, σύμφωνα με τη UBS, ότι έχει εξαντληθεί το περιθώριο δημιουργίας αξίας.
Το ισχυρό χαρτί των κατασκευών
Η κατασκευαστική δραστηριότητα αποτελεί τον δεύτερο βασικό πυλώνα του επενδυτικού story.
Ορισμένοι επενδυτές εξέφρασαν προβληματισμό για πιθανή αύξηση του ανταγωνισμού, ειδικά στην περίπτωση που ένας μεγάλος διεθνής κατασκευαστικός όμιλος επιχειρούσε να αποκτήσει παρουσία στην Ελλάδα μέσω εξαγοράς εγχώριου παίκτη.
Η UBS δεν αποκλείει ένα τέτοιο σενάριο, αλλά επισημαίνει ότι η πιθανότητα αυτή υφίσταται εδώ και χρόνια χωρίς να έχει ανατρέψει τις ισορροπίες της αγοράς.
Αντιθέτως, οι μεγάλοι διεθνείς όμιλοι εξακολουθούν σε πολλές περιπτώσεις να επιλέγουν συνεργασίες με καθιερωμένους ελληνικούς κατασκευαστικούς ομίλους, κάτι που αναδεικνύει την αξία της τοπικής τεχνογνωσίας, της εμπειρίας εκτέλεσης και των σχέσεων που έχουν αναπτυχθεί στην εγχώρια αγορά.
Μέσα σε αυτό το περιβάλλον, η ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ διατηρεί ένα σημαντικό ανταγωνιστικό πλεονέκτημα, έχοντας παρουσία σε ολόκληρη την αλυσίδα των μεγάλων έργων υποδομής.
Περιορίζονται οι φόβοι για την εκτέλεση των έργων
Η UBS αναγνωρίζει ότι το μέγεθος και η πολυπλοκότητα του χαρτοφυλακίου έργων αυξάνουν τις απαιτήσεις σε επίπεδο εκτέλεσης.
Ωστόσο, επισημαίνει ως ιδιαίτερα θετική την πρόσφατη αποκλιμάκωση της έντασης του κεφαλαίου κίνησης, εξέλιξη που περιορίζει τους κινδύνους για τον ισολογισμό.
Η βελτίωση αυτή αποκτά ιδιαίτερη σημασία καθώς ο όμιλος εισέρχεται σε περίοδο υλοποίησης μεγάλων projects. Η δυνατότητα εκτέλεσης ενός αυξημένου ανεκτέλεστου χωρίς δυσανάλογη επιβάρυνση του ισολογισμού μπορεί να λειτουργήσει ως σημαντικός παράγοντας περαιτέρω επαναξιολόγησης από την αγορά.
Περιορισμένος ο πολιτικός κίνδυνος για το επενδυτικό πρόγραμμα
Στο μέτωπο του πολιτικού κινδύνου, η UBS αναγνωρίζει ότι ένας εκλογικός κύκλος μπορεί να προκαλέσει καθυστερήσεις σε επιμέρους διαγωνισμούς.
Δεν θεωρεί, ωστόσο, πιθανό ότι μια ενδεχόμενη αλλαγή του πολιτικού σκηνικού ή ο σχηματισμός κυβέρνησης συνεργασίας θα μπορούσε να αλλάξει ουσιαστικά τη στρατηγική κατεύθυνση της χώρας όσον αφορά τις επενδύσεις σε υποδομές.
Αυτό σημαίνει ότι το μακροπρόθεσμο pipeline έργων παραμένει ισχυρό, διατηρώντας τις προοπτικές για νέες συμβάσεις και παραχωρήσεις.
Οι επόμενοι καταλύτες για τη μετοχή
Η UBS εντοπίζει συγκεκριμένους καταλύτες που μπορούν να κρατήσουν τη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ στο επίκεντρο του επενδυτικού ενδιαφέροντος τους επόμενους μήνες.
Κυριότεροι είναι οι νέες αναθέσεις παραχωρήσεων και έργων ΣΔΙΤ μέσα στους επόμενους 6-12 μήνες, καθώς και η ανακοίνωση των αποτελεσμάτων του α΄ εξαμήνου τον Σεπτέμβριο.
Οι εξελίξεις αυτές μπορούν να προσφέρουν στην αγορά μεγαλύτερη ορατότητα για την κερδοφορία και τις ταμειακές ροές και, κυρίως, να μειώσουν το risk premium που συνδέεται με την εκτέλεση της στρατηγικής στην Αττική και την Εγνατία Οδό.
Ιδιαίτερο ενδιαφέρον αποκτά και το ετήσιο συνέδριο της UBS στις 9-10 Σεπτεμβρίου, στο οποίο θα συμμετάσχουν ο CFO και η ομάδα Investor Relations της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ, δίνοντας τη δυνατότητα για νέες επαφές με τη διεθνή επενδυτική κοινότητα.
Buy και τιμή-στόχος 55 ευρώ
Η UBS αποτιμά τη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ με τη μέθοδο Sum-of-the-Parts (SoTP), χρησιμοποιώντας μοντέλα προεξοφλημένων ταμειακών ροών για τις παραχωρήσεις και πολλαπλασιαστές αποτίμησης για την κατασκευαστική δραστηριότητα.
Το αποτέλεσμα στηρίζει τιμή-στόχο τα 55 ευρώ και σύσταση Buy.
Για την UBS, η ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ αποτελεί μία από τις βασικές επενδυτικές επιλογές στον ευρωπαϊκό χώρο των υποδομών, καθώς συνδυάζει μακράς διάρκειας ανάπτυξη κερδών μέσω των παραχωρήσεων, ηγετική θέση στις κατασκευές και ελκυστική σχετική αποτίμηση.
Το σημαντικότερο στοιχείο είναι ότι η επενδυτική ιστορία του ομίλου περνά σταδιακά από τις προσδοκίες στην παραγωγή ορατών ταμειακών ροών. Αττική Οδός και Εγνατία Οδός μπορούν να μετατραπούν σε δύο ισχυρούς και μακροχρόνιους πυλώνες κερδοφορίας, ενώ οι νέες παραχωρήσεις και τα ΣΔΙΤ προσφέρουν πρόσθετο περιθώριο ανάπτυξης.
Και αυτό εξηγεί γιατί, παρά την ισχυρή χρηματιστηριακή πορεία που έχει προηγηθεί, η UBS εξακολουθεί να βλέπει αξία στη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ και να κρατά ψηλά τον πήχη, στα 55 ευρώ.